3月，房地產市場進入密集調控期，并呈現(xiàn)出一些新的突出現(xiàn)象。結合近期央行和統(tǒng)計局公布的房價、銷售、投資及信貸數(shù)據(jù)，本文將集中討論市場所關心的三個問題。

一問：新房銷售同比下滑，調控就要停止了嗎？

3月起，房地產市場調控趨于頻繁，截至目前已經(jīng)有50余城市出臺了超過140次調控措施。昨天統(tǒng)計局公布的商品房成交數(shù)據(jù)顯示，兩項銷售指標繼續(xù)處于回落當中。1-3月份，商品房銷售面積29035萬平方米，同比增長19.5%，增速比1-2月份回落5.6個百分點；商品房銷售額23182億元，增長25.1%，增速回落0.9個百分點。然而央行數(shù)據(jù)顯示，3月居民部門中長期貸款增加4503億元，較上月多增699億元，且占同期新增貸款總額的比重超過44%，接近去年全年的水平。這其中主要為按揭貸款的增長，反映了部分城市住房成交量依然不低。實際上，盡管熱點城市新房成交驟降，但部分城市二手房并未降溫，如3月北京周均成交套數(shù)仍保持了較高水平，杭州周均成交套數(shù)為去年同期的兩倍以上。

圖1：各線城市新建商品住宅價格環(huán)比漲幅

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局，交銀金研中心

今早公布的房價數(shù)據(jù)顯示，房價環(huán)比上漲還在繼續(xù)。3月70個大中城市新建商品住宅均價環(huán)比上漲0.71%，漲幅較上月明顯擴大，各線城市漲幅均“抬頭”。70個大中城市中，僅上海、南京等8個城市房價環(huán)比下降，其余62個城市均有不同程度的上漲，其中廣州、海口、三亞漲幅超過了2%。二手房方面，僅有南京和烏魯木齊房價環(huán)比下降，合肥、銀川等4城持平，其余64城均環(huán)比上漲，其中廈門環(huán)漲達4.9%，廣州、北京次之，環(huán)比分別上漲3.3%和2.2%。盡管不排除有季節(jié)性因素的上漲，但在調控的緊箍咒特別是對新房的限制已收到幾乎“史上最緊”的情況下其房價仍然上揚，表明控房價還任重道遠。預計漲幅居前的熱點城市還有加碼調控措施的可能，下一步調控的重點可能轉向二手房方面，調控手段由限購限貸轉而側重于限售，以拉長二手房上市轉讓交易的時間。房價上漲壓力較大的環(huán)核心城市地區(qū)也有加入限購限貸大軍的趨勢，調控范圍還將擴大。

二問：三四線樓市有起色，去庫存快完成了嗎？

今年以來，在去庫存政策的持續(xù)推進下，三四線城市房地產市場整體熱度逐漸提升，部分城市商品房銷售出現(xiàn)明顯起色。有一些市場觀點認為三四線城市呈現(xiàn)出的“火爆”銷售局面正帶動去庫存“接近尾聲”。但從33個數(shù)據(jù)可得且相對完善的代表三四線城市的情況來看，其總體銷售環(huán)比和同比離“火爆”尚有差距。若推及全國293個地級市中的其他三四線城市，整體成交增速可能更低。可以認為，一季度三四線銷售的熱潮更多的是“散點開花”，被報道升溫較快的只是其中一小部分，大部分三四線城市還難言走出高庫存陰霾。去庫存還在進行時，不宜夸大當前三四線樓市成交改善的現(xiàn)狀。

圖2：三四線代表城市 商品房成交面積周度變化情況

數(shù)據(jù)來源：WIND，交銀金研中心

在這一撥三四線城市去庫存的浪潮中，城市之間會表現(xiàn)出時間和程度上的差異，其中“有題材、有故事”的三四線城市更容易借去庫存東風從低谷走出。這些“題材”包括：(1)區(qū)域位置良好，交通便利，如省域副中心或位于城市圈內核心城市周邊；(2)產業(yè)經(jīng)濟發(fā)展勢頭向好，地方政府產業(yè)政策初見成效；(3)擁有旅游、養(yǎng)老等特色資源稟賦；(4)在城市集群內功能定位明確，具有獨特的角色分工等。

而區(qū)位不佳、稟賦不足、缺乏產業(yè)支撐的三四線城市則不如前者那般樂觀，這些不能單靠自身經(jīng)濟規(guī)律完成去庫存的城市，則需要借助“外力”推波助瀾。這些“外力”包括：(1)政策托底之力：政策面的友好將持續(xù)發(fā)酵，棚改貨幣化安置比例提升成為三四線去庫存的強動力，房貸資源向三四線傾斜也將為去庫存提供彈藥；(2)需求外溢之力：核心城市嚴控下的外溢效應將使三四線城市分享需求紅利，但若部分三四線區(qū)域投機傾向明顯提升，按照目前“哪里不對點哪里”的屬地化調控原則，也有招致定點打擊的可能；(3)預期推升之力：預期往往是“夢想變?yōu)楝F(xiàn)實”的有力推手，涌動在局部地區(qū)的熱浪也可能挑撥市場的神經(jīng)，形成三四線整體向好趨勢的預期，助推資金流入而使預期得以自我實現(xiàn)。當然，外力作用究竟成色如何，還需看各家武藝，短暫熱潮釋放后仍可能有后勁乏力之隱憂。要止住三四線樓市蕭條的長久之“渴”，由“看一二線臉色”轉變?yōu)椤翱孔约撼燥垺保�最終還應落腳在提升城市自身的核心競爭力上。

三問：開發(fā)投資增速超預期，能持續(xù)樂觀嗎？

1-3月份，全國房地產開發(fā)投資19292億元，同比名義增長9.1%，增速比1-2月份提高0.2個百分點。統(tǒng)計局并未公布扣除價格因素的同比實際增長情況，依當前的情況推測，同比增速可能更高。近兩個月房地產開發(fā)投資的較快速上漲或與土地市場的活躍有關，今年以來地方政府推地動作有所加快，開發(fā)企業(yè)經(jīng)過近一年的“饑餓”補庫存意愿也比較明顯。1-3月份，房地產開發(fā)企業(yè)土地購置面積3782萬平方米，同比增長5.7%；土地成交價款1359億元，增長16.7%。

圖3：房地產開發(fā)投資名義和實際增速變化情況

數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局，交銀金研中心

不過這種超預期的增長態(tài)勢可能不會持久，房地產開發(fā)投資增速或于下半年回落。原因有三個方面：一是來自于房企金來源的縮減。因商品房交易行為產生的個人按揭貸款和定金及預收款在開發(fā)到位資金構成中占比約一半，成交增速下行和信貸監(jiān)管趨嚴將減少這兩項資金來源。政策對房企開發(fā)貸、再融資、公司債等融資渠道的監(jiān)管逐步加強，開發(fā)企業(yè)資金寬裕程度在降低，融資成本相對提高。第二，從開發(fā)投資增速相對銷售指標的滯后性來看，銷售面積增速的回落將逐步傳導至新開工、施工、竣工，房企投資行為偏謹慎。第三，去年供地較少的熱點城市可能加大土地供給，對開發(fā)投資增速的下滑有對沖作用；但畢竟各路資金進入土地市場的通道已慢慢被收窄或堵死，且占土地市場較大比例的三四線城市也不會大肆推地，因此我們判斷其主要為對沖而非主導作用，有利于支撐開發(fā)投資增速小幅下滑。